惡意做空中國的勢力為何選擇中信證券- 股票收益互換金融工具 - 高頻交易 

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【陶沙專欄】惡意做空中國的勢力為何選擇中信

http://www.orangenews.hk/finance/system/2015/09/02/010019745.shtml

 發表於：2015-09-02 14:09

文/陶沙

作者為香港新城財經台以及數碼財經台高級監製兼主持人。

【橙訊】在這樣一個敏感的時期，寫專欄需要極大的勇氣。首先利益申報：對A股近期的巨幅震盪，筆者仍然相信國家、相信黨的態度，堅定看好中國資本市場的長期发展；本文从实际操作的角度探讨。

「事件背景：8月初，名不見經傳的司度貿易有限公司被限制A股交易，其背景牽扯到全球知名的對衝基金Citadel，而中信證券旗下公司也涉及曾參股。自此，坊間傳聞中信證券聯手Citadel做空中國。中信和Citadel對相關傳聞有所回應，但也並未正面回答做空一事。」

由下而上的金字塔投資階層，散戶、公募基金、保險基金、對沖基金，而Citadel更是排在對沖基金的金字塔頂端。人家請得起刚退休的美聯儲主席伯南克做顧問，資產管理規模高達260億美元，是世界上最大的資產管理公司和對沖基金之一，也是為數不多的存活時間超過二十年的對沖基金。

但這樣一家有聲譽的、首批拿到上海合格境內有限合夥人制度(QDLP)的對沖基金，為什麼要選擇通過打扮成貿易公司的身份，在內地披上馬甲炒投資？中信證券趟的又是什麼渾水。

為什麼披馬甲投資

因為中國的資本帳戶沒有放開，海外資金投資A股的管道非常有限：QFII、RQFII、滬港通、和大陸企業開展JV、或用可以經營的業務註冊全資子公司(比如Citadel的馬甲)。

以上通道，都更適合長線股權投資者，打擊投資倒把資金。如果直觀一點，金字塔型投資者分佈，由下而上是散戶、公募基金、保險基金、對沖基金(multi-strategy fund更是頂尖的頂尖)。

二級市場的機構投資股票時會用組合投資分散風險，海外頂尖的對沖基金也會用不同策略分散市場風險，管理期貨、市場中性、宏觀策略、套利等不同策略，這樣才能把不同資產類別的相關性降到最低，在任何市場環境下實現收益。從證監會已公佈的結果不難看出，Citadel受到警告的，很可能是和高頻交易相關的帳戶。這就到了中信證券被關聯的時候了。

中信到底趟了什麼渾水

高頻交易是Citadel較為成功的策略之一，也遭到了Michael Lewis的《Flash Boy》的不少批評，所謂擔得起多少讚美，就要經得起多少詆毀。不過辯證的批判歸批判，Citadel在美國早就是股市和期權的做市商了(這裡下面會進一步延伸)。對高頻交易，只要給我一個可行的策略，那麼就可以撬起整個地球了。風格是以量得利，快進快出，持倉不過夜，波動性是他們最好的朋友。在今生難遇的A股暴漲暴跌中，讓高頻交易公司或者程式化交易公司們，在一旁惡意觀望，是一件多麼反人性的事情。

Citadel有策略，有錢，但最簡單的套保交易，一旦牽涉到賣期貨時候，就卡在通道上了，什麼都不好了。用自己的QFII額度，交易股指期貨的限制非常多；用外資行的額度，一次單向的交易手續費用差不多就要七十多個點子(滬港通的手續費也就幾個點)，不持倉過夜，那就是一百多個點要交給券商了，瘋了麼。

這就是中信證券通道收益互換出場的時候了。所謂收益互換，就是中信與投資者簽署櫃檯交易合約，雙方根據協定約定在未來某一期限內，針對特定股票的收益表現，與固定利率進行現金流交換，投資者與券商互為交易對手方，因為只對收益進行現金流交換，不用股票實物交割，操作起來非常靈活。

並且這是監管批准的，中信是首家可以通過簽署收益互換協定，與客戶進行場外衍生工具交易的證券機構。截止2012年11月，中信合作髮型的A股掛鉤結構性產品約40只，規模超過200億元，是國內市場最大的場外權益衍生工具發行商。最關鍵的是，走中信的通道，單日交易買賣的手續費用盛惠三十幾個點(加上融資費用，也還是便宜過QFII)。

牛市中，具有杠杆效應的收益互換便得到了迅速的發展。《經濟通》在今年4月22日的報導中，引述統計指出A股全市場的權益類收益互換名義本金餘額累計已經達到1233.87億人民幣，單單3月份就增加了434.61億元。而中信、招商、海通和長江證券的規模領先業內。

使用中信收益互換的客戶多為機構或大戶，淨資產不能低於3000萬，信用狀況良好，無違規記錄，並且不少於三年的證券市場投資經驗。除了境外勢力借此進入中國期貨市場，在四月份大家吵著要和解放軍一起拿下港股定價權的時候，很多國內的客戶也通過收益互換進入港股的，因為收益互換的投資標的比港股通多，並且還能增大能做的量。

對券商來說，收益互換可以收到手續費和融資費用，是很大一筆收益和金融創新！市場好的時候，監管層沒有明令禁止該項業務，甚至在一邊觀察，如果越做越成功，是要全面推廣鼓勵的。只是，誰也沒想到市場會如此快的轉向，跌的這麼快。有無錯殺高頻交易？當政策焦點從救市變為找出惡意做空的勢力後，程式化交易或高頻交易便成為證監會重點調查的點。

在為數不多做收益互換的券商中，能達到高頻交易交易股指期貨水準的，只有中信一家。雖然高頻交易通過中信做了多少交易量不得而知，但額度肯定是低於中信自身的交易量，在當時每天動輒萬億的成交量中，這一部分惡意做空的勢力能起到決定性作用麼？

不應該忽視高頻交易提供的流動性支援

更重要的一點，市場不應該忽視高頻交易提供的流動性支援。監管一口氣禁止市場賣空股指期貨後，國內國外基金對A股的CTA期貨相關的策略、量化選股對沖期貨、融券pair trading這些，就全部武功盡廢了。如果你是海外高頻交易公司，一覺醒來，發現每天跟你業務溝通的券商負責人，全被協助調查了，你說你是fight還是flight？傲嬌的高頻交易員的內心獨白是：我們多小心，這種能讓你們都看出來的大漲大跌，怎麼會是我們。大概意思就是，能讓你看出來的，業務水準還不夠高。

《Flash Boy》裡，對Citadel為首的高頻交易公司提出了很多的批評和質疑，Lewis認為高頻交易公司持倉不過夜、每天大量買賣單事實上會造成市場進一步波動、不能給投資者提供真正需要的流動性，是一種將自己優勢建立在廣大投資者身上的交易策略。而在筆者此前《解秘高頻交易》一文中指出，高頻交易公司如果使用回扣套利或慢市場套利策略的話，是公平的交易策略，因為高頻交易通過提供流動性賺取利潤時候，也承擔著風險，並不是押注絕對的確定性。唯一確定受惠於高頻交易流動性的，是交易所及其關聯方。

Citadel與中信被調查一事，更加深遠的影響，是對A股流動性的打擊。強硬打擊「惡意做空」後，二級市場投資者還能響應國家號召死扛著買買買，你讓期貨交易者們怎麼辦呢？如果長倉期貨，萬一大盤跌了，期貨會在第一時間爆倉啊，逼人「惡意觀望」嗎？

金融產品或者交易機制若想成功，離不開流動性，除了長線投資者提供的流動性外，每天的交易中，做市商的參與肯定是少不了的。既然「惡意做空」勢力是不對的、要打擊，那麼像《4000點是牛市起點》、莊股、利益關聯方這種「惡意做多」勢力難道是對的？

http://www.orangenews.hk/finance/system/2015/09/02/010019745.shtml